近期由于業(yè)績(jì)的密集釋放，股市在證偽階段表現低迷，此前飆漲數倍的AI概念股被一季報照出了原型，加重了避險情緒。
不止AI公司需要證偽，新能源賽道同樣需要用業(yè)績(jì)來(lái)打破市場(chǎng)對其增速下滑的憂(yōu)慮，去年上半年，光伏、戶(hù)儲等板塊在俄烏戰爭發(fā)酵之下再次爆發(fā)，難以為繼的高增速驅使著(zhù)資金遠離這些估值已經(jīng)過(guò)高的公司。
(資料圖片)
在披露的一季報中，不少基金把新能源的倉位換成了計算機的倉位，包括重倉市值在前十名的陽(yáng)光電源，在最新的持倉數據里，減持基金數量?jì)H次于貴州茅臺。
盡管有著(zhù)質(zhì)疑和擔憂(yōu)，一季度陽(yáng)光電源還是拿出了一份超乎預期的表現，去年全年營(yíng)收402億，增長(cháng)67%，凈利潤36億元，實(shí)現翻倍；今年Q1業(yè)績(jì)更加亮眼，營(yíng)收和凈利潤分別增長(cháng)175%/264%，基本面依舊保持良好的增長(cháng)態(tài)勢。
在避險情緒發(fā)揮下，市場(chǎng)顯然更加青睞具有業(yè)績(jì)支撐的新能源，今日板塊個(gè)股迎來(lái)了許久未見(jiàn)的漲停潮。
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光儲齊發(fā)力，盈利持續修復
陽(yáng)光電源的年報&一季報釋放了一些積極的信號，去年Q4和今年Q1營(yíng)收分別實(shí)現了180億和126億，增速不僅沒(méi)放緩，反而在持續抬升。
在原材料成本持續下降的趨勢下，兩項業(yè)務(wù)延續毛利率持續改善的步調，Q1達到了28%，環(huán)比去年Q4提高了4.5個(gè)百分點(diǎn)，雖然符合對其盈利改善的預期，但是是在行業(yè)景氣度下修的情況下做到的，體現著(zhù)公司的競爭優(yōu)勢和賽道格局的穩定性。
海外業(yè)務(wù)貢獻了大幅業(yè)績(jì)增量。公司下半年海外營(yíng)收增速達到了150%，而同期國內增速僅在40%左右，下半年整體營(yíng)收在此基礎上提速至79%。
分業(yè)務(wù)來(lái)看，逆變器去年出貨量達到了77GW，下半年營(yíng)收大幅抬升，主要受益海外業(yè)務(wù)的份額增長(cháng)，在IGBT原材料相對緊缺的情況下，逆變器價(jià)格有所支撐，毛利率相比上半年增加了3%。
過(guò)去一直被詬病增收不增利的儲能業(yè)務(wù)也于下半年迎來(lái)了爆發(fā)式的增長(cháng)，營(yíng)收暴漲249%至77億元，體量在總收入中的占比從13%提升至25.2%，已經(jīng)逼近公司第二大業(yè)務(wù)—電站開(kāi)發(fā)，剛好跨過(guò)了百億門(mén)檻。
陽(yáng)光電源秉持著(zhù)電池中性的戰略，使其不必參與電池端的內卷競爭，需要大量資金投入，但也會(huì )被動(dòng)卷入電池成本的周期波動(dòng)，加上裝機量還未出現規模效應，毛利一直未達到預期的水平。
去年儲能系統全球發(fā)貨量7.7GWh，單瓦毛利約0.306元/W。四季度碳酸鋰價(jià)格下跌一定程度緩解了來(lái)自電芯的成本壓力，從過(guò)去兩個(gè)季度看出利潤端的大幅改善，下半年儲能業(yè)務(wù)的毛利率環(huán)比提升了7%。
其他業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)趨勢比較平穩，重資產(chǎn)的電站開(kāi)發(fā)增速接近20%，公司累計開(kāi)發(fā)的電站開(kāi)發(fā)建設累積超過(guò)31GW，報告期內開(kāi)發(fā)的工商業(yè)光伏超過(guò)4GW。其他業(yè)務(wù)收入如風(fēng)電變流器、光伏電站發(fā)電增速在20%-30%之間。
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好景還有多長(cháng)，重新審視陽(yáng)光電源
陽(yáng)光電源作為光儲的代表性標的，股價(jià)的階段表現也反映了市場(chǎng)對賽道的看法，業(yè)績(jì)能夠持續兌現是好事，可是隨著(zhù)賽道景氣度邊際下行，針對后面三個(gè)季度的表現，投資者不敢給予太高的估值空間，這與當下業(yè)績(jì)爆發(fā)形成了較大的反差。
但景氣度是比較出來(lái)的，如果沒(méi)有穩定的需求支撐，一季度難以形成這么強有力的業(yè)績(jì)表現。公司業(yè)務(wù)的基本盤(pán)—逆變器，即使在全球經(jīng)濟下行的背景下展現了較強的出口韌性。
根據海關(guān)總署，Q1逆變器累計出口量同比增長(cháng)了61%，其中3月的增量貢獻最大，同比增長(cháng)約90%。
國內的光伏裝機數據同樣亮眼，今年地面電站放量已經(jīng)是意料之中的事情，Q1的表現兌現了高增速預期。
根據國家能源局，Q1國內光伏新增裝機33.66GW，同比增長(cháng)154.8%；其中3月更是翻了4.7倍，裝機13.29GW。如果保持逐季上升的趨勢，年初定下的100GW目標并不難突破。
當然，預期不能算低，但如同電動(dòng)車(chē)滲透率上了30%之后，大家都迷茫了。因為增速換擋終會(huì )來(lái)臨，無(wú)法完全脫離制造業(yè)的周期屬性，估值在成長(cháng)和周期之間快速切換。
儲能成長(cháng)性相比光伏要更好一些，細分賽道也更多，有大型儲能，獨立儲能，戶(hù)用和工商業(yè)等等。去年歐洲能源供應出現問(wèn)題，電價(jià)飆漲，配儲的緊迫性不亞于光伏，按照每戶(hù)都進(jìn)行配置戶(hù)儲的假設，當前滲透率不足10%。
無(wú)論是大儲還是戶(hù)儲，長(cháng)期空間都非常大，但短期受成本、盈利模式等條件制約，滲透率上升的曲線(xiàn)未必平穩。
歐洲的電價(jià)高峰自去年下半年以來(lái)降低直至平緩，配儲經(jīng)濟性是受到電價(jià)水平刺激的，其次安裝能力不足和渠道庫存積累也對出貨量造成一定擠壓。根據GGII，一季度戶(hù)儲鋰電池的出貨量低于4GWh，低于市場(chǎng)預期。
而大儲更多是商業(yè)模式和度電成本的問(wèn)題。
過(guò)去陽(yáng)光電源做大儲一直擠不出利潤來(lái)，這也是行業(yè)普遍現象，公司選擇往海外發(fā)展的優(yōu)勢在于做逆變器的渠道和技術(shù)積累，毛利率本應該更高，但囿于材料價(jià)格不合理的上漲，壓制了出貨量提升帶來(lái)的規模效應。
國內做大儲并不比海外舒坦多少，盡管招投標一片火熱，但央國企為主的招標方往往也具有更高的議價(jià)權力，碳酸鋰價(jià)格下跌給行業(yè)既帶來(lái)成本緩解的寬慰，也帶來(lái)了低價(jià)競爭。
這個(gè)階段，集成商的利潤空間本就有限，何況利潤空間并不是競爭重點(diǎn)，份額才是。
（GGII）
此前有著(zhù)盈利焦慮的陽(yáng)光電源，著(zhù)重海外儲能市場(chǎng)的推廣布局，在成本保持穩定的前提下，未來(lái)利潤持續增長(cháng)的潛力還是有的。
保持一季度15億的凈利潤水平，公司1400億的估值水平是比較合理的。
總的來(lái)說(shuō)，雖然海外經(jīng)濟需求放緩，光伏產(chǎn)業(yè)鏈在上下游以及國際化競爭的風(fēng)險沒(méi)有在一季報中予以體現，未來(lái)營(yíng)收、利潤未必能延續Q1的高增速。
如前所述，短期需求下行和供給快速擴張共振的周期低點(diǎn)和長(cháng)期成長(cháng)空間的位置變化，給公司帶來(lái)定價(jià)邏輯的切換，在業(yè)績(jì)增長(cháng)完全支撐得起當前的估值水位的時(shí)候，機會(huì )還是大于風(fēng)險的。
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